九洲药业(603456)：CDMO稳定增长 持续做深做广新兴客户

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大力拓展CDMO 布局，深化与合作伙伴关系，业绩稳健增长。根据公司半年报披露，2023H1 公司实现营业收入32.55 亿元，同比增长10.16% ；归母/ 扣非归母净利润6.22 亿/6.13 亿元， 同比增长32.83%/30.78%。单Q2 实现营业收入15.03 亿元，同比减少4.90%；归母/扣非归母净利润3.41 亿/3.39 亿元，同比增长31.04%/24.04%。

CDMO 业务增速良好，原料药业务等待行业改善。根据公司半年报披露，拆分业务来看公司CDMO 业务2023H1 实现收入24.82 亿元，同比增长25.9%，毛利率40.96%（同比提升0.95pct）。原料药2023H1业务实现收入6.93 亿元，毛利率为32.12%（同比提升2.43pct）。

项目管线日益优化，全方位拓展客户管线。基于多年的战略布局，公司已经形成了可持续的临床前/临床 I、II、III 期的漏斗型项目结构。中报期内公司成功通过 1 个 NDA 新药项目上市前现场核查；公司承接的项目中，已上市项目 29 个，处于 III 期临床项目 66 个，处于 I 期和 II 期临床试验的有 839 个。报告期内，公司磷酸西格列汀原料药获批上市；公司已有 18 个仿制药制剂项目处于不同研发报批阶段，其中 1 个项目已获得 ANDA 批文，3 个项目已视同通过一致性评价，1 个项目处于FDA 审批中，4 个制剂项目目前分别处于 CDE 审评审批不同阶段。

盈利预测与投资建议。综合公司订单与产能统计，预计 23-25 年公司归母净利润分别为12.15 亿元、15.71 亿元、20.05 亿元，EPS 分别为1.35 元/股、1.75 元/股、2.23 元/股，对应 PE 分别为19.25 倍、14.89 倍、11.67 倍。我们维持公司合理价值为41.29 元/股不变，对应2023 年约PE 31X 估值，维持“买入”评级。

风险提示。市场竞争风险，汇率波动风险，环保安全风险等。

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